中金发布研报称，维持特步国际（01368）2025/26年EPS预测0.50/0.55元不变，当前股价对应10/9倍2025/26年市盈率，维持跑赢行业评级和目标价6.90港元不变，对应13/12倍2025/26年市盈率，较当前股价有29%的上行空间。公司公布2025年第二季度营运情况：特步主品牌零售流水同比增长低单位数，零售折扣七至七五折，6月末渠道库存周转4-4.5个月；Saucony品牌零售流水同比增长超20%。
中金主要观点如下：
功能性品类驱动特步主品牌健康增长
2Q25特步主品牌零售流水同比增长低单位数，公司坚持以专业影响大众的策略，季内跑步及户外品类引领整体增长（1H25跑步品类销售额同比增长双位数），儿童品类表现好于成人。分月份来看，4-5月销售表现好于6月，主要由于五一黄金周以及618销售周期延长带动。虽然季内有五一黄金周及618电商大促影响，特步主品牌零售折扣维持七至七五折，环比保持稳定。考虑到下半年有较多马拉松赛事活动，公司主动进行滚动备货，6月末渠道库存周转4-4.5个月。7月以来特步主品牌销售表现好于6月，线上优于整体销售。
Saucony、Merrell达成快速增长
Saucony品牌定位“百年跑鞋世家”，深耕中国高线城市精英人群和跑步品类，2Q25零售流水同比增长超20%。Saucony继续推进品牌升级，在跑步品类研发推新的同时，也在加强服装、生活休闲产品线的布局，同时优化线上渠道产品并加强线上折扣控制。管理层计划2H25加快Saucony线下新渠道布局，维持全年收入同比增长30-40%的指引。Merrell品牌2Q25零售流水同比增长超50%，公司规划继续加强产品研发，渠道布局暂时以线上为主。
特步主品牌渠道转型优化逐步推进
公司规划4Q25逐步收回100-200家特步主品牌门店进行DTC转型，2026年收回300-400家门店，对应资本开支约4亿元。由于涉及DTC转型的门店数量占比相对较低，管理层预计2025-2026年DTC转型对公司整体收入影响有限，未来公司计划加快特步主品牌在购物中心和奥莱渠道的布局（目前占比约30%）。
风险提示：行业竞争加剧，终端零售环境不及预期，渠道转型不及预期。
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