出品：新浪上市公司研究院
文/夏虫工作室
核心观点：泛微网络（维权）毛利率高达93%，可谓吊打茅台。然而，公司高毛利率背后却是“低净利率”，24年公司净利率不足8%。这一高一低背后或与公司授权运营模式有关，即公司授权运营中心将相关成本费用转移至运营商，导致公司毛利率超90%。目前，授权运营模式收入占比超90%。值得注意的是，公司授权运营商疑现关系密切方，公司授权运营的盈利模式是否需要祛魅？
近日，泛微网络遭监管问询。
公司24年业绩出现营收与净利背离现象。2024年年度报告显示，公司报告期实现营收23.62亿元，同比下降1.31%；归母净利润2.03亿元，同比增长13.58%；扣非净利润1.67亿元，同比增长13.03%。
值得注意的是，一季报营收与净利却出现双降。一季报显示，公司营收为3.29亿元，同比下降4.32%；净利润为2611.56万元，同比下降6.71%。
高毛利幻象？授权运营模式下成本费用“腾挪”
公司主要从事协同管理和移动办公软件产品的研发、销售及相关技术服务。协同管理和移动办公软件是基于流程管理、门户管理、知识管理、目标计划、任务协作、人力资源、客户管理、项目管理、集成管理等业务模块让组织内的人、财、物、信息、流程等资源集中于一个全面协同的运营管控体系内进行管理，并让组织内所有应用都可以在移动终端上使用的应用软件。
公司毛利率常年超93%，而茅台毛利率水平仅91%左右。值得注意的是，公司的毛利率远超同行。2024年，泛微网络毛利率为93.25%；同期用友网络、致远互联、鼎捷数智的毛利率分别为47.54%、64.22%、58.25%。
为何泛微网络毛利率一枝独秀？这或不得不提公司商业模式。
公司业务服务模式分为授权业务运营中心模式（以下简称授权运营模式，即EBU） 和直营模式。 2022年-2024 年度，公司主要的收入来源于通过授权运营中心提供实施服务完成的项目交付，授权运营模式产生的收入占总收入比例分别为 94.48%、93.23%及 93.36%。
据招股书资料显示，公司与授权业务运营中心均签署了《授权业务运营中心合作协议》，规定授权业务运营中心在授权区域内拥有对公司约定产品相关的增值服务和品牌使用权，且只能专营本公司指定软件产品，不得以任何方式经营与公司无关的业务或者有直接冲突的业务，并按照公司规定提供服务并保证质量。公司根据各授权业务运营中心的具体特点，为其制定月度及年度考核计划，根据考核结果进行相应的奖惩，并通过客户服务中心实时跟踪客户的满意度反馈情况。
授权运营中心主要负责授权区域内相关产品实施服务过程中所涉及的客户需求调研、 客户需求沟通、 实施方案确定、 客户培训、 使用支持等相关增值服务工作，并由公司研发技术团队对授权运营中心提供产品修订、 升级或功能调整等技术支持。 该业务模式下的结算模式，泛微网络公司直接与最终用户签订合同， 直接与最终客户进行业务结算，另外泛微网络公司根据项目来源和项目实施方的不同按约定向授权运营中心支付一定比例的项目实施费。
上述模式下，公司合同收入“截留”在公司，而相关成本费用则转移至授权运营商。由此，我们会发现，公司呈现出“高毛利率低净利率”现象。
事实上，相关授权运营商的项目实施成本主要体现在公司的销售费用中。所谓项目实施费是公司对由区域授权业务运营中心负责的客户项目收入按照《授权业务运营中心合作协议》 约定的比例计算销售分成的金额，并扣除业务相关的一定费用后， 按项目与区域授权业务运营中心逐月结算的费用，其构成项目为销售分成和费用扣除项，扣除项主要包括总部人员协助项目实施成本、 第三方采购及外包成本、 奖惩等。2024年公司销售费用16.13亿元，24年年销售费用收入占比高达68.28%， 其中13.47亿元为支付给授权运营中心的项目实施费，占销售费用之比为81.46%。
至此，我们疑惑的是，这种运营模式下，相关报表是否可能被包装或粉饰？值得一提的是，公司这种业务模式总额法遭监管问询。对此，公司称其符合相关会计准则。
可疑的授权运营商？
我们发现，公司的营收与员工出现不匹配情形，24年营收较22年营收略有增长，但公司24年24年员工数量较22年大幅下降25%。与此同时，我们发现，公司23年及24年营收成本与销售费用呈现出相反趋势变动。
至此，我们疑惑的是，为何出现如此不匹配现象？在授权运营商模式下，公司是否可能进行成本费用腾挪？
公司销售净利率、预收比例近 3 年均高于所属申万三级行业（横向通用软件）中位数。对此，监管从各运营中心的分成比例，相关人均薪酬是否异常等维度对公司发出问询。
颇为巧合的是，我们根据公司披露的前十大授权运营商发现，其与上市公司似乎存在密切关系。
授权运营商广州尼森网络科技有限公司与公司骨干员工关系密切，其近三年授权运营中心分成金额超6000万元。
天眼查显示，广州尼森网络科技有限公司，成立于2016年1月，位于广东省广州市，是一家以从事软件和信息技术服务业为主的企业。值得注意的是，该公司刚成立便新增为公司的授权机构。
广州尼森网络科技有限公司的监事潘锋为泛微网络广州分公司负责人，且为泛微网络的骨干员工。
天眼查进一步显示，尼森网络与泛微网络广州分公司拥有共同电话及邮箱。需要指出的是，泛微网络广州分公司于2018年注销。
我们进一步发现，公司人均薪酬似乎显著异于同行。泛微网络、鼎捷数智总部位于上海，而用友、致远均在北京。值得注意的是，泛微网络人均薪酬却显著高于可比同行，尤其与同在上海的鼎捷数智人均薪酬高出近10万元左右。为何公司人均薪酬异常突出？究竟是公司员工人数异常造成还是公司人才成本相比同行高造成？对于这种异常突出的薪资水平，公司解释如下：2022 年度-2024 年度泛微网络公司收入金额及净利润金额远高于致远互联公司， 泛微网络公司收入金额略高于鼎捷数智公司， 但净利润金额远高于鼎捷数智公司， 因此，泛微网络公司平均薪酬高于致远互联及鼎捷数智公司是合理的。
此外，公司进一步发现，公司的授权运营商数量增长与收入也出现相反趋势现象。24年公司营收下滑，但24年授权运营商数量却较大增长，由23年的318家增长371家。
至此，我们疑惑的是，公司出现如此关系密切的运营商究竟可能有没有成本费用腾挪？会不会发生利益倾斜或输送？这或都值得投资者关注相关可能风险。
根据公司披露，2022 年度及之前， 授权运营中心股东及主要工作人员在上市公司任职， 主要包括以下三种情形：
1） 先进入上市公司任职， 与上市公司建立劳动关系后， 进入授权运营中心工作。 产生该种情形的原因系相关人员希望创业独立承担授权运营中心工作， 因此进入授权运营中心任职， 但考虑上市公司员工身份获取销售机会、 推进项目顺利的便利性， 未从公司离职。
2） 先进入授权运营中心任职， 后从授权运营中心离职并进入公司任职， 与公司建立劳动关系， 但仍为授权运营中心工作。 产生该种情形的原因系相关人员初始为授权运营中心人员， 但在市场开拓、 实施服务或办理个人落户过程中， 上市公司员工身份对获取销售机会、 推进项目顺利进行及办理落户具有一定便利性，同时部分项目要求项目人员需有公司劳动合同关系， 因此项目相关人员与公司建立劳动关系。
3） 先进入上市公司任职， 后从公司离职， 进入授权运营中心任职， 再进入上市公司任职。 产生该种情形的原因系相关人员初始为上市公司员工， 因希望独立创业， 自公司离职创办授权运营中心； 之后为便于市场开拓、 项目实施及办理落户等原因， 再次进入公司任职， 与公司建立劳动关系。
公司于2021年度开展了对上述人员清退工作，截至2022年5月末，已完成清退。然而，2024年又新增三家，且均为去年8月入职公司。
对此，公司称，2024 年度， 授权运营中心股东及主要工作人员在上市公司任职有3 人，交叉任职背景均为公司出于发展新的专项业务需要，通过内外部人员招募，对候选人提供的专项业务发展方案进行比选，并结合面试，最终选定的专项业务负责人。三名交叉人员主要负责公司新的专项产品的营销推广，对公司业务产品和营销策略熟悉，对客户需求熟悉，经验丰富， 能快速进入公司新业务的推进过程，能够在原有授权业务不受影响的同时帮助公司推进新的专项产品业务。 人员交叉具有合理性， 授权运营中心业务内容按照协议约定所负责的区域， 完成公司产品在当地的推广、 销售及实施服务；入职泛微主要是负责专项业务的开展，工作内容基本不存在交叉， 业务具有独立性。
预收预付双高
在授权运营模式下，公司出现预收预付双高现象。
公司预付款历年维持高位。截止2024年报告期末，公司的预付款为5亿元，占流动资产之比近20%。根据相关公告，公司先预收到客户款项再按比例预付给授权运营中心，预付项目实施费系因授权运营中心实施项目需要投入较多人力，而客户直接回款给公司。
与此同时，公司预收款也常年维持9亿元左右。值得注意的是，公司的预收款周转率异于同行。数据显示，公司的预收款周转天数大致140天左右，而24年的致远互联、鼎捷数智、用友网络等分别为79天、46天、113天。为何公司预收款周转天数如此漫长，这又是否合理？
公司合同负债周转率与同行业公司相比较高，公司称公司以销售需要安装实施的软件产品为主，销售合同一般约定在签订后预付 30%合同款项，产品上线后支付 30%合同款项，验收完成后支付 30%合同款项， 验收合格一年后支付10%尾款。因此，收入确认前（即验收前）客户付款比例较高且产品实施周期较长是公司合同负债余额较大、收入确认周期较长的客观原因， 符合行业特点和商业逻辑。
此外，公司近年对亘岩网络的关联采购逐年攀升。2024年，公司前五大采购金额为8359.47万元，占年度采购总额 53.59%，其中关联方采购额 5 862.29 万元，占年度采购总额 37.58%，均为亘岩网络的采购（或接受劳务）。
颇为引人关注的是，亘岩网络为公司控股股东、 实际控制人下属公司，同时是公司的客户和供应商。对于这种上下游客商重叠合理性，公司解释如下：
泛微网络公司与亘岩网络日常的采购业务，为公司与客户签订销售合同后，按照销售合同中对电子签章产品的要求向亘岩网络采购的合同， 采购价格根据整体销 售合同中电子签章产品的价格扣除第三方产品费用， 综合考虑公司销售过程中产生的成本费用并保留一定利润之后确定， 按照销售合同中电子签产品价格的固定比例向亘岩采购。销售合同中电子签章产品价格由公司业务人员与客户谈判确定， 第三方产品费用包括动态令牌、 智能印控台、 章桶等按照第三方报价扣除， 向亘岩网络支付的固定比例采购费用由公司每年与亘阳网络制定总体采购政策确定采购价格比例， 再根据每个客户销售合同电子签产品的价格与亘岩签订采购合同。
而泛微网络公司与亘岩网络销售的具体内容，即泛微网络公司与亘岩网络日常的销售业务为介绍给亘岩网络的客户签约成功， 公司按照固定比例收取外包服务费。 收取外包服务费的比例由每年公司与亘岩网络制定总体结算政策， 再根据每个客户签订的合同签署外包服务合同。
值得注意的是，公司曾违规向亘岩网络注资。2019 年 1 月，公司向亘岩网络追加投资 5000 万元。交易金额占当时公司最近一期（2017 年）经审计净资产的8.44%。但公司未及时将上述事项提交股东大会进行审议，且在董事会审议时，关联董事韦利东未回避表决，未及时通过临时公告予以披露，也未在 2019 年半年度报告、 2019 年年度报告中披露，直至 2022 年 4 月 15日才由董事会重新审议。
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